Pagrindinę kalbą pasakė Luisas de Guindosas, ECB viceprezidentas, Londono King’s College
Londonas, 2023 m. liepos 7 d
Įvadas
Labai ačiū, kad pakvietėte mane šiandien pasakyti pagrindinę kalbą apie infliaciją.[[1] Per pastaruosius dvejus metus infliacija išaugo visame pasaulyje, o euro zona nėra išimtis. Kad galėtų vykdyti savo mandatus, pinigų politikos formuotojai turi suprasti pagrindines jos priežastis, dinamiką ir galimus šalutinius poveikius.
Šiandienos komentaruose daugiausia dėmesio skirsiu dabartinei infliacinei aplinkai euro zonoje ir ECB pinigų politikos reakcijai. Pradėsiu trumpai apžvelgdamas, kaip atsidūrėme ten, kur esame šiandien, ir kaip matome augimo ir infliacijos perspektyvas ateinančiais metais. Tada nuodugniau pažvelgsiu į pagrindinius infliacijos veiksnius, sutelkdamas dėmesį į tai, kaip jie keitėsi pandemijos metu ir pastaruoju metu. Galiausiai pakalbėsiu apie ligšiolinį ECB pinigų politikos atsaką.
Infliacijos ir augimo perspektyvos euro zonoje
Prasidėjus dabartiniam infliacijos šuoliui, euro zonos ekonomiką paeiliui palietė nepaprasti neigiami pasiūlos sukrėtimai, dėl kurių infliacija gerokai viršijo ECB vidutinės trukmės 2 % tikslą. Dėl COVID-19 užblokavimo 2020 m. buvo priverstinai uždaryta didelė dalis ekonomikos ir smarkiai sumažėjo veiklos lygis bei infliacija. Iš naujo atsidarius vartojimo prekių pramonei ir vartojimo modeliams perėjus nuo daug kontaktinių paslaugų prie prekių, atsirado pasiūlos ir paklausos neatitikimai. Kliūtys sulėtino pagrindinių tarpinių žaliavų tiekimą.[[2] Ryžtingos piniginės ir fiskalinės paramos priemonės, kurios buvo įgyvendintos ankstyvaisiais pandemijos etapais, apsaugojo žmonių pragyvenimo šaltinius, pasiūlė paramą namų ūkiams ir įmonėms bei neutralizavo defliacinį pandemijos poveikį 2020 m. antrąjį pusmetį ir 2021 m. pirmąjį pusmetį. .
2022 m. vasario mėn. prasidėjo Rusijos neišprovokuota invazija į Ukrainą. Europos priklausomybė nuo dujų ir maisto importo iš šio regiono sukėlė ūmią energetikos krizę ir didelį neigiamą prekybos sąlygų šoką. Nuo tada Europa sugebėjo sumažinti savo priklausomybę nuo rusiškų dujų ir išvengė energijos normavimo bei staigaus veiklos susitraukimo. Laipsniškas šio sukrėtimo panaikinimas skatina ekonomikos augimą ir lėtai mažina kainų spaudimą. Tačiau kadangi karas vis dar tęsiasi, rizika, kad žaliavų kainas kils toliau, išlieka.
Atsigavus paklausai ir tiekimo sutrikimams, įmonėms buvo lengviau perkelti dideles gamybos sąnaudas į vartotojų kainas, o darbuotojams – susitarti dėl didesnių atlyginimų.[[3] Tai padidina reikšmingo antrinio poveikio riziką.
Euro zonos ekonomika pastaraisiais ketvirčiais iš esmės sustojo, nes aukštos kainos ir griežtesnės finansavimo sąlygos paveikė namų ūkių išlaidas ir privačias investicijas. Ypač smarkiai nukentėjo apdirbamoji veikla, o paslaugų sektorius ir toliau gauna naudos iš ekonomikos atsinaujinimo.
Tuo tarpu darbo rinka išliko atspari. Nuo 2022 m. pradžios buvo sukurta beveik 3,5 mln. darbo vietų, daugiausia dėl didėjančios darbo jėgos, o nedarbas per pastaruosius metus buvo rekordiškai žemiausias ir 2023 m. gegužę pasiekė 6,5 proc.
Remiantis Eurostato išankstiniu įvertinimu, infliacija, nors ir vis dar per aukšta, sumažėjo nuo aukščiausio lygio – 10,6 % praėjusių metų spalį, kurį iš pradžių lėmė energijos infliacijos sumažėjimas, iki 5,5 % birželį. Infliacija, neįskaitant energijos ir maisto, dažnai vadinama pagrindine infliacija, buvo pastovesnė. Jis pradėjo mažėti tik neseniai, gegužę nukrito iki 5,3 proc., tačiau skaičiuojama, kad birželį jis šiek tiek pakilo iki 5,4 proc.
Birželio mėn. Eurosistemos specialistai šiek tiek sumažino kitų dvejų metų euro zonos augimo perspektyvą. Numatoma, kad 2023 m. ekonomika sulėtės iki 0,9 proc., o 2024 m. – iki 1,5 proc., o 2025 m. – iki 1,6 proc., kai mažės energijos kainos, sustiprės užsienio paklausa ir gerės realiosios pajamos. Tuo pat metu ECB pinigų politikos griežtinimas vis labiau atsiliepia realiajai ekonomikai, o fiskalinė parama palaipsniui panaikinama.
Numatoma, kad mažėjant energijos kainoms, mažėjant maisto produktų infliacijai ir mažėjant tiekimo kliūtims, infliacija ir toliau lėtės. Eurosistemos specialistai dabar mano, kad bendroji infliacija sumažės nuo 8,4 % 2022 m. iki 5,4 % 2023 m., 3,0 % 2024 m. ir 2,2 % 2025 m. Tuo pat metu pagrindinis kainų spaudimas išlieka stiprus. Darbuotojai peržiūrėjo savo infliacijos, neįskaitant energijos ir maisto, prognozes dėl praeities netikėtumų ir tvirtos darbo rinkos įtakos infliacijos mažinimo greičiui. Dabar jie mano, kad 2023 m. jis pasieks vidutiniškai 5,1 %, o 2024 m. sumažės iki 3,0 %, o 2025 m. – iki 2,3 %.
Infliacijos anatomija
Infliaciją skatinančių veiksnių tipas ir mastas šiandien labai skiriasi nuo tų, kurie veikė prieš pandemiją, kaip galima įtarti, atsižvelgiant į pastaruoju metu beprecedenčiai aukštą infliacijos lygį.[[4]
Energijos kainos buvo svarbiausias tiek ankstesnio pakilimo, tiek dabartinio infliacijos mažėjimo veiksnys. Atsigaunanti pasaulinė paklausa lėmė pradinį žaliavų kainų kilimą 2021 m. Rusijos invazija į Ukrainą 2022 m. pradžioje dar labiau padidino prekių kainas, todėl 2022 m. kovo mėn. energijos infliacija buvo 44,3 % metinė, o tai precedento euro zonos istorijoje nebuvo. . Taip pat turėjo įtakos maisto produktų infliacija; šių metų kovą jis pasiekė istorinį rekordą – 15,5 proc. Šie pokyčiai ypač skaudžiai paveikė mažesnes pajamas gaunančius namų ūkius, nes jų vartojimo krepšelyje yra didelė energijos ir maisto dalis.
Pandemijos metu vartojimo keitimas nuo paslaugų prie prekių ir pasiūlos kliūtys lėmė didelį paklausos ir pasiūlos neatitikimą. Tai sukėlė infliacijos impulsą, dėl kurio ilgalaikio vartojimo prekių infliacija pasiekė istoriškai aukštą lygį.[[5] Visai neseniai prekių infliacija birželio mėn. sumažėjo iki 5,5 % nuo didžiausio 6,8 % 2023 m. vasario mėn. Tai atspindi pasaulinių pasiūlos sukrėtimų švelnėjimą, taip pat mūsų pinigų politikos griežtinimo poveikį palūkanoms jautriems paklausos komponentams, pvz. ilgalaikio vartojimo prekių vartojimas.
Nors paslaugų infliacija gegužę šiek tiek sumažėjo, nuo 2021 m. vidurio ji pakilo ir birželį pasiekė 5,4 proc.[[6] Nuolatinė paslaugų infliacija rodo, kad vis dar jaučiamas tam tikras išlaidų spaudimas ir atnaujinimo poveikis. Tuo pačiu metu augantys atlyginimai didina infliacinį spaudimą darbui imlioms paslaugoms. Po pandemijos atnaujinus ekonomiką, smarkiai išaugo užblokuota, ypač daug kontaktinių paslaugų, pavyzdžiui, restoranų ir su kelionėmis susijusių prekių, paklausa.
Apskritai, pastarojo meto pasiūlos šoko perdavimas į pagrindines kainas buvo greitesnis ir labiau paplitęs nei prieš pandemiją. Tikėtina, kad tai atspindi precedento neturintį sukrėtimų dydį ir trukmę, dėl kurių kartu su ekonominiais pokyčiais ir dideliu darbo jėgos trūkumu įmonės galėjo perkelti didesnes sąnaudas vartotojams. Bandydami atkurti perkamąją galią, darbuotojai ir toliau siekia didesnių atlyginimų.[[7]
Atsižvelgiant į šiuos precedento neturinčius ekonominius sukrėtimus, pagrindinių makroekonominių kintamųjų prognozavimas pasirodė sudėtingas. Tai ypač pasakytina apie bendrą infliaciją, dėl kurios nuo pandemijos pradžios pagrindiniai profesionalūs prognozuotojai, centriniai bankai ir politikos institucijos padarė didelių prognozių klaidų. Atskirti antraštės infliacijos „signalą“ nuo „triukšmo“ darosi vis sunkiau.[[8] Todėl pagrindinės infliacijos priemonės tapo svarbiu ramsčiu vertinant infliacijos perspektyvą ir riziką.[[9] Šiomis priemonėmis siekiama užfiksuoti tvaresnius kainų pokyčius (pavyzdžiui, neįtraukiant į bendrąją infliaciją nepastovesnius elementus), kad būtų aiškesnis signalas apie vidutinės trukmės infliacijos pokyčius.
Tačiau pagrindinis iššūkis yra tai, kad standartinis pagrindinės infliacijos priemonių rinkinys ir toliau yra užterštas praeities energijos sukrėtimų, tiekimo sutrikimų ir atsinaujinimo dinamikos. Nuo pandemijos pradžios tiek pagrindinių, tiek pagrindinės infliacijos prognozių tikslumas vieneriems ar dvejiems metams iš tikrųjų labai pablogėjo. Kiekvienas rodiklis turi savo privalumų ir trūkumų, o skirtingų priemonių efektyvumas laikui bėgant gali keistis. Todėl svarbu stebėti įvairius pagrindinės infliacijos rodiklius.[[10]
Beje, šiuo metu yra dvi aiškios žinios. Pirma, nors pagrindinis kainų spaudimas išlieka stiprus, dauguma rodiklių pradėjo rodyti tam tikrus švelnėjimo požymius. Antra, nors istoriniais standartais vis dar platus, pagrindinės infliacijos priemonių diapazonas neseniai pradėjo siaurėti. Tai rodo, kad neįprastai didelis neapibrėžtumas dėl vidutinės trukmės infliacijos mažėjimo trajektorijos pradėjo šiek tiek mažėti. Tačiau atidžiau pažvelgus į kai kuriuos iš šių rodiklių paaiškėja, kad kai kurie rodikliai susilygino visai neseniai.
Kadangi netiesioginis praeities energijos kainų šoko ir kitų vamzdynų kainų spaudimo poveikis palaipsniui nyksta, darbo sąnaudos – svarbi paslaugų sektoriaus kainų sudedamoji dalis – tampa dominuojančiu infliacijos veiksniu. Darbo užmokesčio spaudimas auga, o į savo infliacijos prognozes įtraukėme didelį darbo užmokesčio augimą. Atlyginimas vienam darbuotojui pirmąjį 2023 m. ketvirtį per metus išaugo 5,2% ir tikimasi, kad ateinančiais mėnesiais ir toliau sparčiai augs. Tuo pat metu kai kurių sektorių (pvz., prekybos, transporto, apgyvendinimo ir maisto) įmonės padidino savo pelną, ypač ten, kur paklausa viršijo pasiūlą.[[11] Žvelgiant į ateitį, tai gali suteikti įmonėms galimybių įsisavinti darbo užmokesčio padidėjimo poveikį kainoms, nes kitos sąnaudos mažėja. 2023 m. birželio mėn. Eurosistemos ekspertų prognozėse teigiama, kad įmonių pelno maržos mažės pagal šias tendencijas. Atsižvelgdami į esminį darbo sąnaudų vaidmenį perspektyvoje, atidžiai stebime infliacijos dinamiką paslaugų sektoriuje, kur šios išlaidos atlieka ypač svarbų vaidmenį.
ECB pinigų politikos atsakas
Reaguodamas į nepaprastą infliacijos šuolį nuo 2021 m., ECB pradėjo keliais etapais gerokai griežtinti savo pinigų politikos poziciją, siekdamas užtikrinti, kad infliacija laiku sugrįžtų į mūsų vidutinės trukmės 2 proc. tikslą. 2021 m. gruodį paskelbėme, kad pradėsime normalizuoti pinigų politiką mažindami grynojo turto pirkimo tempą. Pirmąjį 2022 m. pusmetį nusprendėme nutraukti grynuosius pirkimus, pirmiausia pagal pandemijos nepaprastosios padėties pirkimo programą (PEPP), o vėliau pagal turto pirkimo programą (APP). 2022 m. liepos mėn. pradėjome kelti pagrindines ECB palūkanų normas, o nuo to laiko padidinome indėlių galimybės normą 400 bazinių punktų iki 3,5 %. Galiausiai, siekdama palaikyti bendrą pinigų politikos poziciją, Valdančioji taryba kovo mėn. pradėjo mažinti APP portfelį, tik iš dalies pakeisdama jame turimus vertybinius popierius, kurių terminas baigiasi, o reinvesticijos pagal programą buvo nutrauktos nuo šio mėnesio.
Tikimės, kad mūsų pinigų politikos griežtinimas veiks visoje pajamingumo kreivėje.[[12] Pastaruoju metu padidintos politikos palūkanų normos tiesiogiai veikia labai trumpalaikes pinigų rinkos palūkanų normas, o būsimų palūkanų normų pokyčių lūkesčiai lemia vidutinės ir ilgalaikės palūkanų normų didėjimą. Tuo pačiu metu sumažėjęs mūsų vertybinių popierių portfelis ir lūkesčių, susijusių su mūsų akcijų paketu, pokyčiai taip pat didina ilgalaikį pelningumą, nes didėja trukmės rizika, kurią turi turėti investuotojai. Tikimasi, kad dėl šių aukštesnių palūkanų namų ūkiai daugiau sutaupys ir mažiau vartos, o įmonės linkusios mažinti investicijas. Kartu dėl šių padarinių mažėja bendroji paklausa, o tai galiausiai lemia mažesnę infliaciją.
Tikimasi, kad didžioji dalis mūsų sugriežtinimo poveikio pasireikš tik šiais metais ir vėliau. ECB darbuotojų modeliai rodo, kad dėl griežtinimo infliacija 2022 m. siekė tik pusę procento. punkto mažesnis nei būtų buvęs kitu atveju, o tikimasi, kad 2023–2025 m. poveikis mažėjimui bus vidutiniškai du procentiniai punktai.[[13]
Šie modeliu pagrįsti įverčiai yra naudingas etalonas vertinant pinigų politikos perdavimo stiprumą. Tačiau didelio neapibrėžtumo laikotarpiais arba kai politika greitai sugriežtinama, perdavimas gali skirtis tokiais būdais, kuriuos sunku užfiksuoti naudojant istoriniais dėsningumais pagrįstus modelius. Taip pat gali būti svarbios nelinijinės dinamikos, pvz., infliacijos lūkesčių inkaro panaikinimo arba finansinio poveikio stipresnio sklidimo rizika, kurios neapima tiesiniai modeliai. Dėl šių priežasčių modelius turi papildyti politikos perdavimo finansiniams kintamiesiems stebėjimas realiuoju laiku, taip pat pagrindiniai kainų ir ekonominės veiklos rodikliai.
Atsižvelgdami į precedento neturintį sukrėtimų pobūdį ekonomiką, taip pat į neapibrėžtumą dėl ankstesnių palūkanų normų kėlimo poveikio infliacijai stiprumo ir greičio, mes ir toliau laikysimės nuo duomenų priklausančio požiūrio, kad nustatytume tinkamą apribojimo lygis ir trukmė.
Ši priklausomybė nuo duomenų veikia pagal tris normos nustatymo kriterijus, kuriuos Valdančioji taryba nustatė 2023 m. kovo mėn. Mūsų būsimi politinės palūkanų normos sprendimai bus pagrįsti i) infliacijos perspektyvos įvertinimu, atsižvelgiant į gaunamus ekonominius ir finansinius duomenis, ( ii) pagrindinės infliacijos dinamika ir iii) pinigų politikos perdavimo stiprumas. Svarbu pažymėti, kad šie trys kriterijai yra vienodai svarbūs ir suteikia Valdančiajai tarybai kryžminius patikrinimus, vertinant bendrą apribojimo lygį ir trukmę, kurių reikės mūsų tikslui pasiekti.
Mūsų birželio mėn. prognozės patvirtino, kad nors infliacija sulėtėjo, tikimasi, kad ji per ilgai išliks didesnė už 2 % tikslą. Nors pagrindinis kainų spaudimas mažėja, jis išlieka stiprus ir patvirtina, kad tiek bendroji, tiek pagrindinė infliacija buvo padidinta. Nepaisant to, iki šiol precedento neturintis politikos palūkanų kėlimas perkeltas į griežtesnes finansavimo sąlygas ir dabar pradedame matyti poveikį tam tikroms realiosios ekonomikos dalims.
Išvada
Apibendrinant galima pasakyti, kad dėl daugybės precedento neturinčių sukrėtimų per pastaruosius trejus metus infliacija gerokai viršijo tikslą euro zonoje ir daugelyje pasaulio šalių. ECB valdančioji taryba į tai sureagavo iš esmės padidindama palūkanų normas ir nuo praėjusių metų liepos iki šiol padidino palūkanų normas 400 bazinių punktų – tai greičiausias sugriežtinimas istorijoje. Bet mūsų darbas dar nebaigtas. Reikia atidžiai stebėti paslaugų infliaciją, o ypač darbo sąnaudas, nes jos dabar yra svarbus bendros infliacijos veiksnys.
Dabartinė didelė infliacija reikalauja, kad pinigų ir fiskalinė politika veiktų ta pačia kryptimi. Mažėjant energijos kainoms ir mažėjant su energijos tiekimu susijusiai rizikai, svarbu, kad su energija susijusios vyriausybės paramos priemonės būtų panaikintos, kad jos nedidintų vidutinės trukmės infliacijos spaudimo.
Mūsų būsimi sprendimai užtikrins, kad pagrindinės ECB palūkanų normos bus pakankamai ribojančios, kad infliacija būtų laiku sugrąžinta iki mūsų 2% vidutinės trukmės tikslo, ir bus išlaikyta tokiame lygyje tiek, kiek reikės.
Kadangi sukrėtimai pasikeičia, o mūsų ankstesnio palūkanų normų didėjimo poveikis palaipsniui perduodamas į realiąją ekonomiką, numatoma, kad infliacija toliau mažės, kad būtų pasiektas mūsų tikslas. Nepaisant to, infliacijos perspektyvą gaubia didelis neapibrėžtumas, todėl mes ir toliau laikysimės nuo duomenų priklausančio požiūrio nustatydami tinkamą apribojimo lygį ir trukmę.
